2019年，做空机构JCap发布报告，披露优信二手车财务造假，至今市值已经跌去95%。
2020年2月1日，浑水发布做空瑞幸咖啡，指向其财务造假；4月，瑞幸咖啡不得不承认存在财务造假情况，之后的发展大家都清楚了，瑞幸从纳斯达克退市。
这两个资本故事爆雷时，都有一个共同特点：巨额亏损，快速扩张。这是因为这类企业，支撑其发展的并不是利润，而是收入的“高速增长”。高速增长，则代表着其未来的巨大规模，只有这样，才有人愿意接受你的高估值、高股价。
所以他们“不约而同”的选择了“财务造假”，来扩大收入，以支撑高市值，玩起了资本游戏，相比较利润这个数字，收入灵活性确实是大很多的。
而近日，蔚来汽车也被做空机构灰熊“盯”上了。无独有偶的是，蔚来汽车、优信二手车、瑞幸咖啡，背后都有着同一个股东，也就是投资机构“愉悦资本”。
愉悦资本创始人刘二海，其早年在君联资本（联想系）时，就投资过现在蔚来汽车创始人李斌之前的创业项目易车，也投资过瑞幸咖啡创始人陆正耀之前的创业项目神州租车。然后，愉悦资本和李斌的蔚来资本，又共同投资了优信二手车。所以，在这个圈子里混了这么多年的李斌，肯定是有能力去实现所谓的“虚增收入”的。
▋ 蔚来汽车有财务造假的“动机”
又无独有偶的是，蔚来2022年第一季度实现营收99.11亿元，同比仅增长24.39%但是净亏损却高达17.83亿元，同比扩大了295.56%。与优信和瑞幸当时面临的局面有些类似，属于巨额亏损，需要靠收入高速增长来支撑，但24.39%的增长率显然很难说及格，如何提高收入，来完善资本故事？笔者不太懂资本市场，所以不好说了。
有人说，蔚来汽车不是很有钱吗？是的，2021年底，其披露现金流储备达到554亿元，而今年又在港交所和新交所挂牌上市。但是，这两地都属于介绍上市，未发行新股，对目前的现金流影响不大。以蔚来汽车目前的亏损来看，今年会在60-100亿之间，并且大概率趋近100亿，现有的钱看起来是似乎还能用几年。但有一个核心问题是，如果股价低迷，会影响其流动性，进而对于现有现金流产生非线性影响。
比如2020年，救了蔚来汽车一把的某地方国资，与其实际签订了“对赌协议”，一旦蔚来增长速度不足，就会触发相应的“处罚”，最差就是需要还钱。当然，以目前蔚来的股价，即使未完成对赌目标，投资方大概率也不会选择要求还钱的，而是会抛售股份套现，因为收益会更高。但是，如果蔚来汽车股价低迷呢？投资人就会选择要求其偿还那近100亿（70亿本金）的投资款，这无疑会雪上加霜，加剧蔚来汽车可预见的3年后的现金流困境。所以蔚来汽车已经被架起来了，是不能不增长的。所以，蔚来汽车是有财务造假的动机的。
▋ 蔚来有能力，有动机，所以灰熊出手了
6月28日，做空机构灰熊(Grizzly Research)发布的关于蔚来汽车的财务造假报告称，蔚来很可能利用了一个未合并（报表）的关联公司，以实现虚增收入，夸大盈利能力的目的。
这家帮蔚来“做假账”的公司，就是武汉蔚能电池资产有限公司，由于蔚来只持有蔚能的19.8%股权，未达到合并财务报表的要求，所以算是一家“体外公司”，但，灰熊认为正是因此，蔚能才帮助蔚来实现了收入的增长。
其挑战蔚来汽车财务造假的第一点，基本意思是蔚来卖车，有一种模式是消费者选择租赁电池（蔚来Baas电池订阅模式），按照灰熊机构的理解，这些收入应该逐年按照车主交的租金，确认为蔚来汽车的收入，但蔚来汽车采用的方式是把电池一次性的卖给了蔚能，把这个收入直接确认到当期内，所以相当于蔚来汽车把实际本该归属于未来几年的收入，都记到了当下，把收入做多了。
挑战的第二点是，蔚来在卖给蔚能时，故意多卖了很多电池，比如截至2021年9月，蔚来汽车租赁电池用户实际只有19000名，但却卖给了蔚能40053个电池。
挑战的第三点，灰熊认为蔚能承担了蔚来汽车巨大的折旧成本。截至2021年9月，蔚来对蔚能的28亿销售额，让其节省了高达3.36亿元人民币的折旧费。
通过以上三点，灰熊认为蔚能帮助蔚来报告期内增加了14.7亿人民币的收入和2.94亿人民币的净收入，让其净亏损也从本该是36.90亿，变成了只亏损了18.74亿人民币。
▋ 但是灰熊错了
笔者认为，灰熊的三点，其实本质是两个问题：
针对“超卖”问题，以笔者经验来看，运营换电模式，要提供车辆数的1.6倍以上的电池，因为电池在电池仓中充电是需要时间的。
19000个租赁电池用户，对应需要的电池数量就是30400个电池包，还有将近10000个是多出来的？当然不是，灰熊提到的蔚来汽车Baas服务，是租用电池用户数，也叫订阅电池用户数，但还有很多蔚来车主是买断电池的，他们也需要换电，所以灰熊搞错了需要蔚能提供换电服务的车主数量，根本就不止19000个车主，因为没有搞懂蔚来的业务逻辑，所以灰熊挑战的第二点，超卖问题根本是不存在的。
再来说另外一个问题，蔚来汽车能不能把电池卖给第三方运营公司？当然可以，没有任何问题，哪怕是蔚来汽车作为蔚能的股东，给其注资，以承担那些本该由蔚来汽车承担的亏损，我们也管不着，灰熊当然也管不着。只要蔚来对于蔚能持股不超过50%，就不需要并表，也就是说，蔚来汽车有19.8%至49.9%的空间，去独自增资蔚能，以承担自己的亏损，来达到报表好看的目的，但是别人没权干涉，因为这就是规则。
当然，笔者相信蔚来汽车对于蔚能的考虑，从商业上，并不是为了自己的财务报表更好看，而是看好了能源运营。
电动汽车如果是未来，那么蔚能就是未来的“两桶油”。这一点上，通过蔚来资本下重注，还投资了换电运营商奥动新能源就能看出来，这家公司在为北汽的换电出租车提供服务。所以，蔚来汽车对于蔚能的投资，哪怕说利用，毫无瑕疵，这就像阿里巴巴投资支付宝，京东投资京东物流一样。那么既然选择了这样的商业模式，我卖你租，你做重资产运营，何错之有？所以，财务报表就当然的要独立核算、独立做。
▋ 写在最后
蔚来汽车纵有千般令人不喜，但哪怕财务作假能力和动机都有，但却没有灰熊所说的作假行为，李斌这次大抵是没有错的。
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